Portofoliu personalizat (CDO)

Pentru că CDO-urile legate de portofolii personalizate sunt, prin natura lor, deținute doar de unul sau de un număr foarte mic de investitori, nu există o piață lichidă pe care acestea să poată fi cumpărate, vândute sau evaluate. Prin urmare, aceste CDO sunt evaluate cu ajutorul unor modele matematice care au dat rezultate slabe atât înainte, cât și în timpul crizei financiare. Ulterior, autoritățile de reglementare din sectorul bancar au evidențiat preocupări aplicabile tranșelor CDO din portofoliile personalizate care depășesc chiar și preocupările autorităților de reglementare cu privire la tranșele bazate pe indici (care sunt denumite „produse standardizate” în literatura de reglementare). Programul de evaluare a consecvenței de reglementare al Comitetului de la Basel pentru supraveghere bancară a testat modelele interne ale băncilor pentru a identifica factorii care „contribuie la variabilitatea observată a RWA din portofoliul de tranzacționare”. S-a constatat că „produsele personalizate” „prezintă o variabilitate mult mai mare decât produsele standardizate” în ceea ce privește dispersia valorii la risc.

Un motiv esențial pentru aceasta a fost reprezentat de caracteristicile de corelație ale portofoliilor personalizate, care, prin natura lor, erau unice pentru portofoliul specific și inerent neobservabile pe piețe. Brigo, Pallavicini și Torresetti au rezumat problema în cartea lor din 2010 după cum urmează: „Grupurile corporative la comandă nu dispun de date din care să se deducă „corelația” de neplată și se folosesc metode de cartografiere dubioase.”

Un rezultat al acestei situații a fost faptul că fondurile speculative specializate în corelația de credit au fost capabile să arbitreze tranșele între dealeri, cumpărând protecție de la un dealer și vânzând-o aproape imediat cu profit unui alt dealer. Fondurile de hedging făceau acest lucru prin specificarea propriului lor portofoliu personalizat și prin solicitarea a 5 până la 10 dealeri de a cota cereri și oferte pentru tranșele din portofoliu, acordând de obicei dealerilor doar câteva ore pentru a cota. Adesea, ambii dealeri raportau un profit în prima zi pentru tranzacția respectivă.

O parte a problemei constă în calibrarea tranșelor dintr-un portofoliu personalizat la datele observabile generate de prețurile tranșelor din indicii de credit. Potrivirea unui portofoliu pe măsură cu un indice de credit poate fi extrem de subiectivă. Rajan, McDermott și Roy au discutat această problemă și posibila sa soluție: „… nu avem nicio perspectivă asupra valorii unei tranșe care se întinde, de exemplu, pe o parte din două puncte de atașare a indicelui … prin posibilitatea de a corela asimetrii între o serie de portofolii prin caracteristicile de risc și scadențele acestora, se poate stabili prețul și se pot acoperi tranșele personalizate ale portofoliilor personalizate.” Cu toate acestea, este extrem de dificil să se obțină certitudinea cu privire la asimetria de corelație corespunzătoare unui anumit portofoliu personalizat.

Raportul Banque de France din 2005, menționat anterior, a subliniat faptul că emisiunea de tranșe CDO care fac referire la portofolii personalizate „poate avea un impact major asupra marjelor de credit din cauza efectului de levier al acestora”. Deoarece tranșele CDO pe portofolii personalizate ar putea avea diferențe foarte mici între punctele de atașare și de detașare – mult mai mici decât grosimea de 3% până la 5% pe produsele de tranșe indexate – acestea ar putea avea un efect de pârghie mult mai mare, ceea ce înseamnă că o mică variație a diferențelor swap-urilor pe riscul de credit ar putea cauza o schimbare foarte mare în valoarea tranșelor CDO legate de portofolii personalizate. Acest lucru a însemnat, la rândul său, că schimbările în corelațiile observate la nivelul tranșelor indexate au determinat cumpărarea pe scară foarte largă de protecție CDS de către dealerii de swap-uri în timpul crizei financiare, sporind instabilitatea și ilichiditatea.

.